I mercati più disfunzionali di oggi: Cina ed Europa
All’indomani dei lockdown nel 2020, il mondo ha fatto registrare una crescita economica molto forte, principalmente un effetto base. Possiamo vederlo nella domanda di materie prime. La domanda di petrolio, ad esempio, ha raggiunto i livelli del 2019 solo alla fine del 2023. Nel 2020 la domanda di petrolio, come quella di altre materie prime, è crollata a un ritmo senza precedenti a causa dei lockdown. Ci sono voluti tre anni di crescita estremamente forte per tornare ai massimi precedenti. Si è trattato di effetti una tantum e in futuro la crescita sarà più in linea con la normale espansione economica mondiale.
Pertanto, a nostro avviso, il 2024 sarà un anno molto diverso rispetto agli ultimi tre anni. La crescita del PIL mondiale ha già rallentato in modo significativo, attestandosi ad appena il 3% lo scorso anno. Per quest’anno gli economisti della Banca Mondiale, del Fondo Monetario Internazionale e delle banche d’investimento prevedono una crescita del PIL simile. Riteniamo che queste previsioni siano troppo ottimistiche. Diverse regioni come l’Europa e la Cina hanno iniziato a rallentare e non ci è chiaro il motivo per cui dovrebbero improvvisamente riaccelerare. Altre regioni, come gli Stati Uniti, hanno ancora un’economia straordinariamente forte. Gli alti tassi d’interesse cominciano a farsi sentire e le due principali regioni che destano preoccupazione restano la Cina e l’Europa.
Per gran parte del XXI secolo, quando il resto dell’economia mondiale era in difficoltà, la Cina è stata il “motore della crescita di ultima istanza”. Lo stato cinese è riuscito a mettere il piede sull’acceleratore e a stimolare la domanda interna quando il suo settore di esportazione soffriva della debole domanda dall’estero. Ciò, a sua volta, ha mitigato la recessione economica in Occidente e l’ha aiutato a riprendersi più rapidamente. Ora, però, l’economia cinese stessa è finita in crisi e gli strumenti utilizzati in passato per stimolare la crescita non funzionano più. Gli economisti sono stati condizionati ad aspettarsi che la Cina venga in soccorso piuttosto che aggravare le difficoltà economiche interne, pertanto le attuali previsioni di un atterraggio morbido e di una riaccelerazione nella seconda metà di quest’anno potrebbero rivelarsi troppo ottimistiche.
Dall’inizio del secolo ogni volta che il resto del mondo si trovava in difficoltà, la Cina è andata avanti. Attraverso misure di stimolo aggressive la Cina ha rafforzato la domanda interna per raggiungere i suoi ambiziosi obiettivi di crescita. A sua volta ciò ha aiutato le economie occidentali in difficoltà, poiché la domanda cinese per i loro beni non ha rallentato. Infatti spesso ha accelerato. Ciò ha avuto un effetto mitigante sulle contrazioni economiche in Occidente e ha aiutato queste economie a riprendersi più rapidamente.
Per essere chiari, l’economia cinese non è stata certamente immune dagli effetti negativi della crescita esterna. Ad esempio, nei primi giorni della grande crisi finanziaria del 2008, la crescita del PIL cinese ha subito un brusco rallentamento, passando da numeri a due cifre a “appena” il 6%. Ma la Cina ha avuto la capacità di disaccoppiarsi completamente dalla recessione che si è verificata in Occidente e lo ha fatto in modo estremamente rapido. Alla fine del 2009 l’economia europea era ancora in contrazione su base annua e quella statunitense era stagnante, mentre la Cina stava già crescendo di nuovo al 12% (Grafico 1). Ciò ha aiutato le economie occidentali a riprendersi più rapidamente, poiché la Cina ha importato più prodotti.
Grafico 1: In passato l’economia cinese non è stata immune dagli shock esterni, ma è riuscita a dissociarsene rapidamente. Fonte: GoldMoney Research, Banca Mondiale
Il rapido ritorno della Cina a una crescita a due cifre non ha aiutato solo le economie occidentali. Quando i prezzi delle materie prime hanno sofferto durante la grande recessione, la Cina ha riempito le sue scorte di materie prime e ciò ha aiutato le nazioni produttrici. I petrostati hanno sofferto meno e, a loro volta, anche la domanda di beni occidentali provenienti da queste regioni ha retto meglio di quanto sarebbe accaduto altrimenti.
Questo effetto è dimostrato nel grafico qui sotto (Grafico 2): la crescita nelle economie sviluppate rispetto alla sovraperformance della Cina (crescita del PIL cinese – crescita dell’economia sviluppata). In poche parole, quando l’Occidente aveva bisogno di una spinta, la Cina gliel’ha data.
Grafico 2: Dall’inizio del secolo la Cina ha fornito una spinta all’economia mondiale quando le economie occidentali ne avevano più bisogno. Fonte: Goldmoney Research, Banca Mondiale
Questo non è più stato vero durante la crisi sanitaria. La Cina ha optato per una linea di politica più estrema rispetto al resto del mondo e, quindi, ci è voluto più tempo affinché l’economia cinese si riprendesse. Una volta che la Cina ha posto fine a tutte le misure anti-Covid, un anno e mezzo fa, gli economisti si aspettavano che l’economia cinese andasse avanti a pieno ritmo.
Queste aspettative non si sono concretizzate. Sebbene l’economia cinese sia riuscita a crescere con numeri a doppia cifra nel 2021, questo è stato semplicemente un effetto di base dei primi lockdown, come abbiamo visto ovunque. Da allora l’economia cinese ha continuato a languire. Sebbene i dati economici ufficiali cinesi vadano presi con le pinze, essi mostrano che l’economia cinese ha subito un significativo rallentamento. Prima del Covid l’economia cinese cresceva almeno del 6% annuo; dopo che il Paese si è fermato a causa dei lockdown e ha iniziato a svegliarsi solo l’anno scorso non è riuscito a tornare ai ritmi di crescita del passato. Nel 2023 il PIL cinese era in espansione solo del 5,2%. Sebbene sia riuscito ad accelerare al 6,3% nel secondo trimestre, è sceso ad appena il 5,2% nel quarto trimestre del 2023.
La questione più urgente riguarda il settore immobiliare. Lo scorso anno la Cina ha vissuto numerosi fallimenti di alto profilo nel settore dello sviluppo immobiliare. Ma non sono solo i promotori immobiliari a vedersela brutta, l’intero settore è allo sbando. Il China Real Estate Climate Index, un indice del sentiment pubblicato dal China National Bureau of Statistics, mostra quello che può essere descritto solo come un crollo del mercato immobiliare cinese (Grafico 3).
Grafico 3: Il sentiment nel mercato immobiliare cinese è al punto più basso sin dalla nascita dell’indice. Fonte: Ufficio nazionale cinese di statistica
Il settore immobiliare cinese si trova ad affrontare enormi problemi strutturali mentre guardiamo indietro a due decenni di cementificazione. Secondo i dati della Banca Mondiale, nei dieci anni fino al 2021 la Cina ha aggiunto ogni anno 1.250 milioni di metri quadrati di nuove proprietà residenziali. Ciò equivale a 125 milioni di nuovi appartamenti con una dimensione di 100 metri quadrati (secondo Bloomberg la casa media cinese è di circa 90 metri quadrati). Altre fonti come Statista suggeriscono che in questo arco di tempo sono stati aggiunti circa 75 milioni di appartamenti. Allo stesso tempo la popolazione cinese è cresciuta di soli 63 milioni. Ciò che rende tutto ciò ancora più problematico è che la popolazione cinese ha raggiunto il picco nel 2021 e da allora sta diminuendo (Grafico 4).
Grafico 4: la popolazione cinese ha raggiunto il picco nel 2021 ed è ora in netto declino. Fonte: Ufficio nazionale di statistica cinese
Per molto tempo ciò non ha avuto importanza per i prezzi degli immobili, poiché i cinesi acquistavano immobili a fini d’investimento piuttosto che come luogo in cui vivere. Pertanto le esigenze abitative effettive non hanno avuto molta importanza per la domanda di immobili di nuova costruzione e, di conseguenza, per i prezzi. Gran parte delle unità di nuova costruzione non sono mai state occupate.
Sembra, però, che la realtà abbia finalmente raggiunto il mercato immobiliare cinese. Da anni circolano segnalazioni di intere città fantasma, ma fino a poco tempo fa ciò non aveva un grande impatto sul ritmo delle nuove costruzioni; ora invece sembra che la bolla stia finalmente scoppiando. Secondo la Banca Mondiale (Grafico 5) la costruzione di nuove costruzioni è in netto calo.
Grafico 5: I nuovi progetti edilizi in Cina sono nettamente inferiori. Fonte: Banca Mondiale, Goldmoney Research
Ciò crea gravi guai per Pechino. In passato, quando l’economia incontrava un intoppo, la Cina stimolava con successo l’economia tramite il settore edile, ma ora gli acquirenti potrebbero non essere più attirati.
Il malessere economico si riflette anche nei prezzi delle azioni cinesi. Il CSI 300, il principale indice blue-chip cinese, è in netto calo rispetto ai massimi (Grafico 6). Anche se i prezzi azionari non sono necessariamente indicativi dell’economia sottostante, il lento crollo del mercato azionario cinese è in netto contrasto con gli indici dei mercati azionari occidentali, molti dei quali hanno raggiunto nuovi massimi nelle ultime settimane.
Grafico 6: Il mercato azionario cinese è sceso nettamente dai suoi massimi. Fonte: Goldmoney Research
Ciò è particolarmente significativo perché il governo cinese ha adottato diverse misure negli ultimi mesi, non solo per stimolare l’economia, ma soprattutto per sostenere i prezzi degli asset finanziari. Il fatto che finora abbia fallito indica che i problemi economici sottostanti sono decisamente gravi.
Anche se quanto sopra descritto suggerisce che la Cina non verrà in soccorso qualora l’Occidente ne avesse bisogno, finora i problemi economici della Cina non si sono ancora riversati sui Paesi sviluppati. I problemi del mercato immobiliare sono principalmente legati alla crescita, poiché il settore rappresenta gran parte del PIL cinese e dà lavoro a molte persone, ma non abbiamo ancora assistito a importanti correzioni dei prezzi. Nel mese di febbraio i prezzi degli immobili sono scesi per l’ottavo mese consecutivo, ma sono in calo solo dell’1,4% su base annua. Se i prezzi scendessero ulteriormente, prevediamo che anche i consumi cinesi inizieranno a soffrirne.
La ragione risiede nell’importanza del settore immobiliare per la ricchezza delle famiglie cinesi. Secondo i dati economici di Bloomberg, il 70% del patrimonio familiare cinese è vincolato al settore immobiliare. Ogni calo del 5% dei prezzi immobiliari spazzerà via circa $2.700 miliardi di ricchezza delle famiglie. Dato che il settore immobiliare è una parte essenziale della ricchezza delle famiglie cinesi, sarà molto difficile cercare di far ripartire l’economia stimolando i consumi interni in un contesto del genere. Le persone che sentono di diventare più povere non vogliono spendere più soldi in beni non d’investimento, non importa quanto il proprio governo voglia stimolarli a farlo.
Finora non abbiamo visto grandi effetti di ricaduta del crollo immobiliare sulla domanda cinese di beni esteri. Tuttavia in alcuni settori si registrano segnali chiari: l’area più visibile che manca agli acquirenti cinesi è il settore dei beni di lusso. Essi costituiscono una quota significativa nel mercato mondiale degli articoli di lusso: ad esempio, secondo Statista la Cina rappresentava una quota maggiore del segmento totale degli orologi di lusso rispetto ai successivi 3 Paesi messi insieme (Grafico 7).
Grafico 7: La Cina ha la maggiore domanda di orologi di lusso a livello mondiale. Fonte: Statista, Goldmoney Research
Secondo vari indici di prezzo, i prezzi degli orologi di lusso sul mercato secondario sono diminuiti del 25-35% rispetto al picco del 2022. Prove aneddotiche suggeriscono che anche la bolla degli articoli di moda di lusso, come le borse firmate, di cui alcune sono state vendute a un prezzo di vendita superiore a quello ufficiale sul mercato secondario, si sta sgonfiando. Inoltre anche i prezzi per i segmenti più costosi dei vini francesi sono in netto calo rispetto al loro picco (Grafico 8).
Grafico 8: I prezzi dei vini di lusso francesi hanno registrato una tendenza al ribasso. Fonte: Live-ex
Sebbene il mercato mondiale degli articoli di lusso non sia sufficientemente ampio da creare problemi economici nei soli Paesi produttori (e, cosa ancora più importante, la domanda di nuovi articoli supera ancora l’offerta, consentendo a questi marchi di continuare ad aumentare i prezzi e vendere quanto scelgono di produrre), è indicativo che i cinesi non spendano più i loro soldi come facevano in passato. Se e quando ciò si estenderà ad altri settori è ancora da vedere.
Un settore che continuiamo a monitorare è quello automobilistico. Le case automobilistiche cinesi producono quasi 30 milioni di unità all’anno, circa un terzo della produzione automobilistica mondiale. Se gli acquirenti cinesi iniziassero a rifuggire dall’acquisto di nuove auto, i produttori in un primo momento spingerebbero queste auto sul mercato mondiale, intensificando la pressione competitiva per i produttori occidentali, ma alla fine avrebbero bisogno di ridurre la produzione abbassando così la quota delle importazioni di materie prime.
Febbraio ha visto un significativo calo delle vendite rispetto all’anno precedente. Sebbene non sia insolito osservare un calo anno su anno nelle statistiche sulle vendite di automobili cinesi per un mese (Grafico 9), ciò diventerebbe più preoccupante se lo vedessimo ripetersi per diversi mesi.
Grafico 9: A febbraio le vendite di automobili cinesi sono diminuite rispetto all’anno precedente. Fonte: Centro cinese di tecnologia e ricerca automobilistica, Associazione cinese dei produttori automobilistici, Goldmoney Research
A nostro avviso i problemi economici della Cina sono lungi dall’essere risolti. Il settore immobiliare dovrà attraversare una fase di consolidamento pluriennale e temiamo che il calo dei prezzi osservato finora sia solo l’inizio. Si tratta di un punto di svolta per il resto del mondo e riteniamo che la maggior parte degli economisti occidentali non ne abbia compreso appieno le implicazioni. In passato l’impegno della Cina nei confronti della crescita ha fatto sì che, durante i periodi di rallentamento economico o di recessione nel mondo occidentale, la Cina rilanciasse la propria economia interna dando un certo sollievo alle industrie di esportazione nel resto del mondo. Di ciò hanno beneficiato soprattutto i Paesi esportatori di materie prime, ma anche gli esportatori di beni industriali hanno visto una forte crescita dei loro prodotti mentre le esportazioni verso i Paesi vicini sono diminuite.
Se entrassimo ora in una recessione mondiale, questo sostegno cinese con ogni probabilità non esisterebbe. La Cina dovrebbe trovare nuovi modi per sostenere la propria economia, anche se il settore edile non è più trainante. Anche se riuscissero a stimolare nuovamente l’economia interna, ciò non avrebbe lo stesso effetto sul resto del mondo come avvenuto in passato. Nel peggiore dei casi i problemi economici della Cina si intensificheranno, proprio nel momento in cui gli alti tassi d’interesse iniziano a incidere pesantemente sull’Europa. E infatti l’altra regione in grande difficoltà è proprio l’Europa.
Il PIL delle economie europee ha registrato una forte tendenza al ribasso per gran parte dello scorso anno. La Germania è in una leggera recessione ormai da un anno e altri Paesi, come Francia e Italia, hanno resistito meglio, ma ora sono anch’essi vicini alla recessione. L’Eurozona nel suo insieme mostra ancora una crescita del PIL (appena) positiva, ma ora è al livello più basso dall’uscita dai lockdown (Grafico 10).
Grafico 10: Il PIL delle economie europee ha registrato un forte trend al ribasso. Fonte: Goldmoney Research
Anche gli indici PMI hanno fatto registrare una tendenza al ribasso ed essi indicano le tendenze economiche. Sono compilati intervistando i manager nei settori manifatturiero e topografico, e viene chiesto se le cose stanno migliorando o peggiorando. Un numero superiore a 50 significa espansione rispetto al mese precedente, un numero inferiore significa contrazione e 50 significa nessun cambiamento. Gli indici PMI compositi europei (manifatturiero e servizi) indicano una contrazione sin dalla metà dello scorso anno. Sebbene alcuni Paesi abbiano fatto registrare una leggera ripresa rispetto ai minimi degli ultimi mesi, si trovano ancora in territorio di contrazione, anche se a un ritmo più lento (Grafico 11).
Grafico 11: Gli indici PMI compositi europei indicano una contrazione. Fonte: Goldmoney Research
Gli indici PMI manifatturieri mostrano un quadro pessimo. Lo scorso anno hanno fatto registrare una forte contrazione e riteniamo che ciò sia dovuto principalmente allo shock energetico. Da allora i prezzi europei dell’energia sono scesi drasticamente e sono vicini ai livelli storici, ciononostante gli indici PMI manifatturieri europei indicano ancora una contrazione (Grafico 12).
Grafico 12: Gli indici PMI manifatturieri europei mostrano una forte contrazione. Fonte: Goldmoney Research
È interessante notare che questo contesto economico debole non ha ancora comportato un aumento della disoccupazione. Tra le maggiori economie europee solo la disoccupazione tedesca è aumentata, ma è ancora ben al di sotto dei livelli successivi ai lockdown, e molto al di sotto dei livelli post-crisi finanziaria (Grafico 13).
Grafico 13: Il debole contesto economico in Europa non ha ancora portato a un aumento della disoccupazione. Fonte: Eurostat, Goldmoney Research
Questo non è insolito per l’Europa. A differenza degli Stati Uniti l’occupazione è fortemente in ritardo rispetto alla contrazione economica e questo è probabilmente il risultato di leggi sul lavoro molto più rigorose.
È importante sottolineare che l’Europa non sta uscendo da una recessione, mentre invece essa è appena iniziata. I prezzi europei del gas e dell’elettricità sono scesi dell’80-90% rispetto a un anno fa e sono vicini al range storico e a prima vista ciò potrebbe suggerire che la carenza energetica che ha portato agli attuali problemi economici sia ormai alle nostre spalle. Ma il motivo per cui i prezzi dell’energia sono più bassi è perché la domanda si è contratta tanto. Sebbene il settore industriale abbia svolto un lavoro straordinario nell’attuazione di misure di efficienza energetica, gran parte di questa distruzione della domanda energetica industriale è dovuta alla chiusura permanente della capacità produttiva poiché la produzione ad alta intensità energetica si è spostata altrove. Questo significa che la normalizzazione dei prezzi energetici europei non significa che anche l’economia europea tornerà alla normalità. Se così fosse, tornerebbe a far capolino anche la carenza di energia. A nostro avviso è più probabile che in futuro l’effetto della perdita di capacità produttiva avrà effetti di ricaduta sul resto dell’economia. Ci aspettiamo che la disoccupazione aumenti in futuro e ci aspettiamo anche un rallentamento, o addirittura una contrazione, in altri settori oltre a quello manifatturiero.
[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/
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